文/慶秋

來源：BT 财經(jīng)（ID：btcjv1）

團滅、雪崩、巨震、血洗、大潰敗、黑天鵝……這(zhè)一個個聳人聽聞的詞語，落在了教育股身上。

7 月 23 日，在線教育的“黑色星期五”降臨。

短短幾分鍾内，新東方、好(hǎo)未來、高途（跟誰學(xué)）三家中國(guó)市值最高的教育中概股股價齊齊暴跌 50% 以上，其他教育股也不能(néng)幸免。集體跳水之下，多年上市積累起(qǐ)來的千億市值瞬間灰飛煙滅。

今年 3 月、5 月，教育股都(dōu)出現過(guò)全線崩盤，但這(zhè)次是史上最嚴重的一次。曆史曾敲響過(guò)警鍾，但許多投資人仍沉浸在長(cháng)坡厚雪優質賽道(dào)的光環中，結果迎來了最慘痛的一擊。雖然截至 7 月 27 日收盤，教育股出現一小波回漲，但相較之前高價，依然縮水嚴重。

資本大撤退

最先動蕩的是港股。

7 月 23 日下午，港股收盤，去年 11 月剛赴港二次上市的新東方-S (HK:09901) 暴跌 40.61%，跌幅一度擴大至 50%，新東方在線(HK:01797) 則收跌 28.07%，雙雙創下了上市以來的曆史最低點。

此外，思考樂教育跌 28.53%，卓越教育集團跌 21.48%，教育股成(chéng)爲當天港股跌幅榜的領跑者。

很快，這(zhè)股下跌态勢傳導到了美股。當晚盤前，在線教育中概股便釋放出了強烈信号：好(hǎo)未來、新東方、高途盤前均跌逾 50%。開(kāi)盤後(hòu)更是一瀉千裡(lǐ)，好(hǎo)未來甚至因爲股價波動過(guò)大觸發(fā)臨時(shí)停牌，停牌前跌 53.07%，随後(hòu)恢複交易。

截至美東時(shí)間 7 月 23 日收盤，好(hǎo)未來報 6.06 美元，跌 70.76%；新東方報 2.93 美元，跌 43.72%；高途報 3.51 美元，跌 63.26%。

據 BT 财經(jīng)統計，截至 7 月 23 日，港股和美股的教育上市公司（不含民辦學(xué)校），幾乎無一例外，全員下跌。在統計列表中，年内跌幅超過(guò) 50% 以上的公司有 15 家（唯一實現正增長(cháng)的華富教育爲遠程成(chéng)人教育），并且全都(dōu)距離曆史最高點回撤超 50% 以上。

其中，高途最爲慘痛，今年年初還(hái)沖出了高點股價 149 美元，如今隻有 3.94 美元，市值蒸發(fā)高達 370 億美元，隻剩 9 億美元。好(hǎo)未來緊随其後(hòu)，從 90.96 美元雪崩至 6 美元，損失市值約 548 億美元。

洪恩教育、一起(qǐ)教育、掌門教育這(zhè)三家企業赴美上市還(hái)不滿一年，本以爲能(néng)趁在線教育的東風在資本市場上有所斬獲，結果卻是“跌跌不休”。

投行也迅速給出反應，好(hǎo)未來、新東方、高途三家教育巨頭均遭評級下調。

摩根大通將(jiāng)新東方目标價從 19 美元下調至 3.50 美元；將(jiāng)高途評級從中性降至減持，目标價從 37 美元降至 3.5 美元；將(jiāng)好(hǎo)未來評級從中性降至減持，目标價從 70 美元降至 7.6 美元。

中金則下調新東方目标價 53% 至 9.2 美元；下調好(hǎo)未來目标價 67% 至 29 美元；下調新東方在線目标價 70% 至 12.2 港元；下調有道(dào)目标價 15% 至 29 美元。

這(zhè)樣的悲慘景象，與一年前的風光，形成(chéng)了鮮明對(duì)比。

2020 年受新冠肺炎疫情影響，在線教育迎來了巨大的流量紅利，尤其是 K12 賽道(dào)，成(chéng)爲當之無愧的資本寵兒。

根據網經(jīng)社電子商務中心數據，2020 年中國(guó)在線教育領域融資 111 起(qǐ)，總金額超 539 億元。雖然融資件數爲近 5 年新低，但金額卻創下 5 年新高，并超過(guò)該行業此前十年的融資總和，同比增長(cháng)高達 267%。

然而，今年年初，行業風向(xiàng)突然變了，資本開(kāi)始大規模出逃撤退。

高瓴清倉了其持有的好(hǎo)未來、一起(qǐ)教育的所有股票；景林資産也大幅減持好(hǎo)未來，賣出 257.1 萬股，占所持股數的 77.6%；老虎環球基金也已全數清倉去年三季度購入高途的 302.08 萬股。

非常微妙的是，資本撤出的時(shí)間基本上集中在今年一季度。也正是在今年 3 月份，K12 線上教育類中概股公司經(jīng)曆了第一次全線崩盤，平均跌幅超 10%，市值蒸發(fā)超百億美元。

高瓴創始人兼 CEO 張磊曾說(shuō)：“教育是永遠不需要退出的投資，做教育是最讓人有幸福感的投資。”

到底是什麼(me)原因，讓這(zhè)個黃金賽道(dào)在一夕之間成(chéng)爲了資本的棄兒？

全方位打擊

教育巨頭們扛住了做空機構的屢次暴擊，卻敵不過(guò)政策的一絲絲風吹草動。

第一次全線崩盤的源頭，正是官方對(duì)在線教育态度的轉變，前有中紀委點名批評，後(hòu)有“兩(liǎng)會(huì)”代表建議整頓，引發(fā)了市場對(duì)于在線教育的擔憂。

之後(hòu) 5 月，中央全面(miàn)深化改革委員會(huì)第十九次會(huì)議審議通過(guò)了“關于進(jìn)一步減輕義務教育階段學(xué)生作業負擔和校外培訓負擔的意見”（以下簡稱“雙減政策”），再一次傳遞出了收緊校外學(xué)科培訓機構監管力度的信号。

不過(guò)，更多消息仍停留在傳聞層面(miàn)，大多數投資者仍處在觀望狀态，不少人甚至進(jìn)場抄底。

直到 7 月 23 日，媒體傳出消息，“雙減政策”已正式形成(chéng)紅頭文件，發(fā)至各地教育部門。這(zhè)才瞬間引爆了教育股的大崩盤。

當日下午，好(hǎo)未來、新東方、高途等公司還(hái)在紛紛表示尚未收到政策的正式通知，試圖穩住軍心。然而第二天，“靴子”就(jiù)真的落下來了。

BT 财經(jīng)梳理文件發(fā)現，此次“雙減政策”對(duì)于校外培訓機構的打擊範圍之廣、打擊力度之大、打擊内容之細，史無前例。

首先，雖然文件主要針對(duì)“義務教育階段學(xué)生”的減負工作，但意見内容依然包括了學(xué)齡前和高中教育。也就(jiù)是說(shuō)，涵蓋了 K12 教育整個賽道(dào)，目前市面(miàn)上一二梯隊的在線教育企業，都(dōu)在射程範圍之内。

文件提到，除義務階段“雙減”之外，還(hái)要統籌做好(hǎo)面(miàn)向(xiàng) 3 至 6 歲學(xué)齡前兒童和普通高中學(xué)生的校外培訓治理工作：

不得開(kāi)展面(miàn)向(xiàng)學(xué)齡前兒童的線上培訓，嚴禁以學(xué)前班、幼小銜接班、思維訓練班等名義面(miàn)向(xiàng)學(xué)齡前兒童開(kāi)展線下學(xué)科類（含外語）培訓；不再審批新的面(miàn)向(xiàng)學(xué)齡前兒童的校外培訓機構和面(miàn)向(xiàng)普通高中學(xué)生的學(xué)科類校外培訓機構。

低幼業務一度是新東方、好(hǎo)未來等教育公司的新增長(cháng)點，但自從《未成(chéng)年人保護法》6 月 1 日實施起(qǐ)，不少教育企業不得不壯士斷腕。比如，高途就(jiù)裁撤了旗下3-8 歲啓蒙課業務“小早啓蒙”，作業幫、猿輔導等也都(dōu)傳出裁員或下架産品等消息。

相比之下，專注于學(xué)齡前教育的洪恩教育，受到的沖擊更大。BT 财經(jīng)曾撰文表示，主營業務處在這(zhè)樣收緊的政策監管之下，洪恩教育的未來發(fā)展著(zhe)實令人擔憂。事(shì)實證明，洪恩教育在一路走低，2021 年内股價已重挫 54.47%。

再聚集到義務教育階段，“雙減政策”從資質、資本和業務三個層面(miàn)，進(jìn)行了極其嚴苛的約束。

資質方面(miàn)，各地不再審批新的義務教育端學(xué)科類校外培訓機構，對(duì)原備案的線上學(xué)科類培訓機構改爲審批制。也就(jiù)是說(shuō)，市場不再準入新的玩家，而原本即將(jiāng)準入的需要重新接受資質條件審查。

而現有玩家的日子也不會(huì)輕松。在線教育在 2020 年狂奔，背後(hòu)推動的力量正是資本。如今，政策要直接切斷這(zhè)一輸血通道(dào)：

現有學(xué)科類培訓機構統一登記爲“非營利性機構”；

學(xué)科類培訓機構一律不得上市融資，嚴禁資本化運作；

上市公司不得通過(guò)股票市場融資投資學(xué)科類培訓機構，不得通過(guò)發(fā)行股份或支付現金等方式購買學(xué)科類培訓機構資産；

外資不得通過(guò)兼并收購、受托經(jīng)營、加盟連鎖、利用可變利益實體等方式控股或參股學(xué)科類培訓機構。

當一家上市公司不能(néng)追求利潤，不能(néng)給投資人回報，基本上也就(jiù)喪失了在資本市場的存在意義，這(zhè)要好(hǎo)未來、高途、新東方等教育股如何自處？

而猿輔導、作業幫等獨角獸直接被斷了上市的念想。二者均在去年完成(chéng)了兩(liǎng)輪高額融資，投後(hòu)估值超過(guò)百億美元，對(duì)于上市本是志在必得之事(shì)，如今隻能(néng)偃旗息鼓。

想通過(guò)一些“非正規手段”曲線救國(guó)來實現資本進(jìn)駐？政策也明明白白地說(shuō)“不”了。

這(zhè)幾招下來，學(xué)科類培訓機構掙不著(zhe)錢，也融不到資，可謂進(jìn)退兩(liǎng)難。

更絕的是，“雙減政策”還(hái)在業務層面(miàn)給予了詳細指導：

嚴禁超标超前培訓；

校外培訓機構不得占用國(guó)家法定節假日、休息日及寒暑假期組織學(xué)科類培訓；

培訓機構不得高薪挖搶學(xué)校教師；

線上培訓機構不得提供和傳播“拍照搜題”等不良學(xué)習方法；

确保主流媒體、新媒體、公共場所、居民區各類廣告牌和網絡平台等不刊登、不播發(fā)校外培訓廣告；

將(jiāng)義務教育階段學(xué)科類校外培訓收費納入政府指導價管理，明确收費标準；

通過(guò)第三方托管、風險儲備金等方式，對(duì)校外培訓機構預收費進(jìn)行風險管控，加強培訓領域貸款監管，有效預防“退費難”“卷錢跑路”等問題發(fā)生；

已違規的，要進(jìn)行清理整治。

可以看到，從教學(xué)内容、教學(xué)時(shí)間、教師資源、教學(xué)方法到廣告營銷、收費标準，把培訓機構的經(jīng)營命門都(dōu)踩遍了——吸引家長(cháng)報班的點沒(méi)了，砸錢營銷的方法行不通了，連特色業務都(dōu)要放棄了，最後(hòu)跑路的幻想也破滅了。

在線教育，還(hái)有出路嗎？

轉型 or 堅守

“不能(néng)讓校外培訓再造一個‘教育體系’！”

今年 3 月，新華社主辦的《半月談》發(fā)出了這(zhè)樣的呼籲，表示“随著(zhe)校外培訓‘香饽饽’越蒸越大，教育已成(chéng)爲一些人逐利的戰場，甚至一些資本把教育作爲賭場。”

校外培訓尤其是在線教育的迅速做大做強，離不開(kāi)資本的力量。資本也習慣了在一個行業裡(lǐ)予取予奪，呼風喚雨。

去年教育賽道(dào)大熱之時(shí)，不少互聯網巨頭也按捺不住下場。字節跳動推出了“大力教育”品牌，旗下包括清北網校、GOGOKID、瓜瓜龍啓蒙、開(kāi)言英語、極課大數據等。

然而，被資本過(guò)早催熟，帶來的後(hòu)果往往是失控發(fā)展。偏偏教育是個特殊行業，關涉到國(guó)家最爲重視的基本民生問題。當學(xué)校教育、家長(cháng)、學(xué)生、教師都(dōu)被“裹挾”進(jìn)了這(zhè)個新教育體系，教育實質公平遭到破壞，就(jiù)已經(jīng)不再是單純的市場問題了。

雷霆政策的出台，正是基于這(zhè)樣“撥亂反正”的考慮。走到這(zhè)一步，或許也是在線教育過(guò)度資本化的自食其果。

在中國(guó)，即便資本喂出了極具價值的标的，但宏觀政策才是行情發(fā)展的決定性因素。面(miàn)對(duì)截然不同的監管環境，身處其中的在線教育企業恐怕隻有兩(liǎng)種(zhǒng)選擇。

一是繼續以前的業務，隻是老老實實按照指導意見進(jìn)行規範性調整，回歸教育初心，將(jiāng)所有收入投放到教學(xué)上。

但這(zhè)樣做，會(huì)失去規模增長(cháng)，又無盈利支撐，頭部企業要想維持龐大組織的運轉，恐怕很難長(cháng)久。

二是及早轉型，將(jiāng)重心從 K12 學(xué)科類培訓調整爲高等教育、成(chéng)人教育、職業教育、素質教育等其他業務線，以規避政策監管風險。

這(zhè)可能(néng)會(huì)成(chéng)爲大多數在線教育的選擇，頭部玩家已經(jīng)開(kāi)始有所行動。

2021 年 4 月，作業幫成(chéng)立了獨立品牌小鹿素養課，并把書法、美術等課程納入其中，將(jiāng)與升學(xué)考試無關的素質教育類産品作爲新的發(fā)力點。

6 月，好(hǎo)未來將(jiāng)旗下少兒英語品牌“勵步英語”正式更名爲“勵步”，弱化了少兒英語屬性，增加了英文戲劇、口才、美育、書法、益智、棋道(dào)等素質教育産品；7 月 7 日，好(hǎo)未來推出輕舟品牌，宣告正式進(jìn)軍職業教育領域，内含考研、語言培訓、留學(xué)三大業務，未來還(hái)將(jiāng)拓展傳統技能(néng)類、新型職業類與成(chéng)人學(xué)曆類；7 月 13 日，好(hǎo)未來上線托管品牌“彼芯”品牌，爲小學(xué)生提供放學(xué)接送、餐食、課内作業、自主提升等服務，進(jìn)軍課後(hòu)托管市場。

7 月 19 日，高途的經(jīng)營範圍新增了“自費出國(guó)留學(xué)中介服務”“人力資源服務”“廣播電視節目制作”“健康管理”“健康咨詢”等。據悉，高途已推出成(chéng)人教育産品高途 APP，覆蓋語言培訓、大學(xué)生考試、财經(jīng)、公考、教資、留學(xué)、管理、醫療等多類型職業教育業務。高途表示，職業教育將(jiāng)成(chéng)爲高途的又一品牌主線。此外，高途還(hái)推出了家庭教育系統班，針對(duì)孩子學(xué)習問題、課外困惑、親子關系問題，面(miàn)向(xiàng)家長(cháng)提供咨詢服務。

與此同時(shí)，新東方各地分校正在招聘負責編程、音樂、美術等品類的員工；字節跳動大力教育旗下清北網校推出素質類産品“美育大師課”；猿輔導旗下斑馬則開(kāi)始探索教育硬件，發(fā)布斑馬思維學(xué)習機……

種(zhǒng)種(zhǒng)舉動，都(dōu)透露出了頭部玩家大象轉身的決心。但這(zhè)些新業務能(néng)否得到市場認證，撐起(qǐ)現有估值，還(hái)要打上一個大大的問号。

無論如何，行業生态已經(jīng)巨變，活下去是第一要務。學(xué)科輔導的黃金時(shí)代已經(jīng)落幕，在線教育能(néng)否蹚出一條新路？BT 财經(jīng)也將(jiāng)持續關注。